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市场利率稳中有升 国债期货弱势难改

由于上半年新增人民币贷款大幅高于往年,市场货币需求有透支的嫌疑,因此后续货币需求稳中有升概率较大。在这种情况下,后期市场利率或保持缓慢回升的态势,对于国债的压制难以改变。

央行货币供应偏紧,下半年资金需求稳定,利率稳中有升,国债期货弱势难改。

8月以来央行公开市场净投放规模创年内新高,主要原因在于超储率偏低、缴税缴款因素导致资金面偏紧。我们测算的7月超储率降至1%、创18年3月以来新低。再加上银行继续压降结构性存款规模,同业存单量价齐升态势延续。我们认为下半年货币政策将维持中性,但也不至于紧缩加息,资金面维持紧平衡。下半年DR007中枢为2.1%、R007中枢2.25%。

近期十年国债收益率再度接近3.0%的关口,但无论是从贷款比价还是期限利差角度看,十年期国债利率中枢均为3.1%左右。我们依然维持三季度十年国债利率2.8%~3.1%区间的判断,短期债市进一步大跌空间有限。首先,经济复苏放缓但后续仍有支持,通缩风险下降,货币维持中性,资金面紧平衡。其次,8月供给压力回升,但债券表内配置价值回升,摊余定开债基大量成立有利于消化部分供给压力。最后,股市大涨告一段落,股债跷跷板效应弱化,债市相对于股市性价比有所提升。

流动性宽松空间不大

8月20日,央行公布新一期的LPR利率,其中1年期利率为3.85%,5年期利率为4.65%,连续四个月不变,国内降息的预期落空。

目前国内的市场利率已经处于偏低的状态,1月份持续降低利率很大程度上是为了对冲疫情对经济的影响,并不是一种正常的状态。二季度以来,随着国内逐渐控制了疫情,并且重启经济,资金面逐步趋紧。截至8月,央行累计开展了21000亿元的中期借贷便利(MLF),而到期的MLF量为20900亿元,基本持平。但是需要注意的是,去年一季度央行并没有开展MLF操作,而2020年每个月都有MLF操作,因此一季度央行通过MLF不断向市场注入流动性,但是二季度之后MLF力度明显减弱,基本上呈现缩量续作的状态。8月份,央行开展了7000亿元的MLF,而本月到期量为5500亿元,超额续作1500亿元。这说明二季度的缩量操作基本上把一季度的超额续作对冲完毕,后续MLF开展量有望恢复正常。除此之外,由于短期债券集中发行,央行为了缓解市场流动性偏紧的问题,重启逆回购操作,呵护资金面的意图明显。

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